Durante años, los mercados financieros se acostumbraron a una idea extraordinariamente cómoda. Los Estados podían endeudarse mucho y hacerlo barato. La inflación parecía domesticada, los bancos centrales mantenían tipos reducidos y una cantidad inmensa de ahorro buscaba refugio en la deuda soberana. Aquella época empieza a contemplarse ahora como una anomalía histórica. El dinero vuelve a tener precio y, sobre todo, los inversores vuelven a exigir explicaciones a quienes lo piden prestado.
La señal más visible procede de Estados Unidos. La rentabilidad del bono del Tesoro a treinta años llegó este martes al 5,337%, su nivel más alto desde 2007, y la deuda a diez años alcanzó durante la sesión el 4,748%. El movimiento forma parte de una sacudida mucho más amplia que ha elevado también los costes de financiación de Alemania, Francia, Reino Unido y Japón hasta niveles desconocidos desde hace años o incluso décadas.
Los bonos cuentan historias económicas con una frialdad que rara vez admite demasiada retórica. Cuando cae su precio y aumenta su rentabilidad, el mercado está diciendo que necesita cobrar más para prestar dinero. Y lo que está diciendo ahora es bastante preciso. Hay demasiadas dudas sobre la inflación, demasiada deuda que financiar y una cantidad extraordinaria de capital buscando destino al mismo tiempo.
La guerra con Irán ha añadido una capa especialmente peligrosa a ese escenario. El petróleo ha vuelto a superar los 90 dólares por barril ante las tensiones en Oriente Próximo y el cierre del estrecho de Ormuz, alimentando el temor a que la energía vuelva a trasladarse a los precios justo cuando los bancos centrales intentaban consolidar la normalización monetaria. El mercado de deuda es particularmente sensible a esa posibilidad porque prestar durante veinte o treinta años exige imaginar cuánto valdrá el dinero al final de ese periodo.
El nuevo competidor de los Estados
Pero bajo la urgencia geopolítica aparece una transformación económica más interesante. Los gobiernos ya no compiten únicamente entre ellos para financiarse. La revolución de la inteligencia artificial está creando uno de los mayores demandantes privados de capital de las últimas décadas.
Los grandes grupos tecnológicos necesitan construir centros de datos, adquirir chips, asegurar enormes cantidades de energía y desplegar infraestructuras cuyo coste empieza a medirse en centenares de miles de millones. Morgan Stanley calculó en junio que las emisiones mundiales de deuda relacionadas con la inteligencia artificial podrían acercarse a 570.000 millones de dólares este año, más del doble que en 2025. Solo Alphabet, Amazon, Microsoft y Meta tienen previsto dedicar alrededor de 700.000 millones a inversiones durante 2026.
Las cifras permiten comprender por qué el fenómeno ha dejado de ser una cuestión exclusiva de Silicon Valley. Amazon, Alphabet, Meta, Oracle y Microsoft habían emitido unos 194.000 millones de dólares en bonos hasta comienzos de julio, un 79% más que el año anterior. El apetito inversor continúa existiendo, pero empieza a mostrar límites. Las emisiones reciben menos demanda relativa y las empresas tienen que ofrecer mejores condiciones para atraer compradores.
Ahí se encuentra una de las novedades de este ciclo. El mismo ahorro mundial que compra deuda pública estadounidense, francesa o alemana puede financiar un centro de datos de Microsoft o Amazon. Si las grandes tecnológicas ofrecen rentabilidades atractivas para levantar las infraestructuras de la IA, los Estados necesitan competir con ellas para conservar a los inversores. El precio de esa competencia son unos intereses más elevados.
La inteligencia artificial aparece así ante nosotros bajo una perspectiva bastante menos futurista que la habitual. Hemos hablado durante años de algoritmos, productividad, empleos amenazados y máquinas capaces de pensar. Mucho menos se ha hablado de hormigón, electricidad, deuda y tipos de interés. Sin embargo, la revolución digital necesita una infraestructura extraordinariamente física y extraordinariamente cara.
El final del dinero barato
A ese nuevo competidor se añade un problema conocido. Las principales economías occidentales llegan a esta transformación con niveles elevados de endeudamiento y necesidades crecientes de financiación. Estados Unidos concentra buena parte de la atención porque sus déficits estructurales obligan al Tesoro a acudir continuamente al mercado y porque el volumen de deuda pública se aproxima a los 40 billones de dólares. Los inversores empiezan a exigir una prima mayor para inmovilizar su dinero durante décadas en un entorno fiscal y geopolítico mucho menos previsible.
Esto no significa que exista una huelga de compradores ni una crisis inmediata de la deuda soberana. La demanda continúa y el retroceso de las rentabilidades desde los máximos alcanzados durante la sesión del martes mostró que aparecen compradores cuando los intereses resultan suficientemente atractivos. La advertencia es más sutil y probablemente más importante. Los Estados pueden seguir endeudándose, pero hacerlo empieza a resultar sensiblemente más caro.
Y eso acaba llegando mucho más lejos que los parqués. Los bonos soberanos funcionan como referencia para una parte sustancial del crédito de una economía. Si aumenta el coste al que se financia el Estado, también puede encarecerse el dinero para empresas y hogares, desde las hipotecas hasta las inversiones empresariales. Al mismo tiempo, una factura creciente de intereses reduce el margen presupuestario disponible para políticas públicas.
Europa tampoco puede observar el fenómeno como si fuese exclusivamente estadounidense. El rendimiento del bono alemán a diez años ha escalado hacia niveles que no se veían desde 2011 y el francés ha sufrido también una fuerte presión, dentro de una venta global de deuda que ha alcanzado incluso a Japón.
Durante la última década aprendimos que el dinero casi gratuito podía alterar la economía, disparar el precio de los activos y permitir a los Estados atravesar crisis extraordinarias sin enfrentarse inmediatamente a una factura financiera insoportable. Ahora comienza el aprendizaje contrario.
El capital vuelve a ser un recurso por el que hay que competir. Lo quieren los gobiernos para financiar sus políticas, las empresas para invertir y los gigantes tecnológicos para construir la infraestructura material de la inteligencia artificial. A esa pugna se añaden una guerra capaz de volver a alimentar la inflación y unos bancos centrales que ya no pueden prometer dinero barato sin mirar antes el precio de la energía.
La gran transformación tecnológica del momento puede terminar teniendo así una consecuencia inesperadamente clásica. En la carrera por construir el futuro, gobiernos y empresas han regresado a una vieja disputa económica que nunca desapareció del todo.
Quién consigue el dinero, cuánto está dispuesto a pagar por él y quién termina pagando finalmente la factura.
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